【經濟3.0】聯滙制度1982年的前傳

10年前，當時的金管局總裁陳德霖在網誌這樣寫：「1983年的香港經歷了一個躁動和不安的夏天。當時中英雙方就香港前途進行數輪談判後，投資者對於1997年香港的前途問題感到憂慮，股市的恒生指數從7月的高位1102點急跌超過30%至9月底的758點。市民對港元失卻信心，紛紛拋售港元換取美元。當時港元已經以浮動滙率制度運行了9年，港元滙率從1983年初的6.5港元兌1美元，急劇貶值至差不多10港元兌1美元。當時香港已形成了貨幣和金融危機……其後香港政府在1983年10月17日推出聯繫滙率制度，將港元兌美元的滙率固定在7.8的水平，港元的信心危機才逐漸平息。」

10年後，時為聯滙制度成立40周年紀念。有關聯滙的運作情況，以及一直縈繞不去的各種陰謀論，已寫了很多次，不想重複了。為求新意，今天就跟大家回顧聯滙誕生的歷史吧。

金管局前總裁的歷史回顧，是最常見的官方說法：1983年夏天，1997前途問題正式出現，除了股市下挫，港元亦大幅貶值，入口價格大升，市民紛紛到超市搶購日常用品。在10月聯滙制度成立以後，危機就化解了。

這個說法很簡單直接，但只要我們細心一想，就會發覺故事不太完整：當時政府官員和銀行界有沒有考慮其他制度？政策討論是否在短短幾個月內就找到共識？1983年的危機是突然出現，還是早有跡象？

經濟動盪始自銀行危機

根據一項新的研究，聯滙誕生的歷史起點不是中英談判，而是要由早一年講起（註）。

在網上找到1982年9月8日《工商日報》的頭版，標題包括：「管制條例十分嚴密 銀行經營極為穩健」、「受金行停業謠言牽累 新界港九恒隆銀行整日出現提款長龍」、「港府無意管制經營紙黃金買賣」、「港金一日暴升三百餘，恒隆消息使股市急挫」。同樣矚目的是，印在頭版的「恒隆銀行鄭重聲明」：「本銀行與謝利源金舖及其集團成員並無任何往來。本銀行之流動資金比率為存款之百分五十。」

大家從這些標題，大概就可以猜到當時的情況了。話說在1982年9月7日，亦即中英談判前的兩星期，謝利源金舖倒閉（倒閉事關標題中提到的「紙黃金」，詳情就從略了），與其有聯繫的恒隆銀行因而出現擠提。根據研究記述，當時恒隆銀行是一家中等規模的銀行，擁有28間分行，後來調查發現，銀行周轉困難涉及欺詐行為（有銀行高層因此被捕），純屬「意外」事件，與當時政治情況完全無關。恒隆銀行無法兌現總值接近1.5億元的未結支票，渣打銀行公開應承為恒隆銀行提供流動性，市場恐慌情緒因此消退。

雖然一場小小的金融危機就此化解，但隨着美國聯儲局大幅加息，港元其實早在1982年已經貶值，幅度與1983年相若。1982年9月這場風波，加上金融市場風聲鶴唳，政府就此開始了一場長達1年、不公開的政策討論，主要參與者為副金融司黎定得（Tony Latter）和滙豐銀行代表。討論要點是政府和銀行界如何重新掌控貨幣制度和控制通脹，而固定滙率當時不在考慮之列。

騎虎難下皆因一個聲明

如是者斷續討論了1年，無甚結果（恒隆銀行則在1年後再現擠提，渣打拒絕再救，結果要由政府用公帑接管）。這個貨幣和滙率的討論，本來是「閉門」會議，但由於一個局外人的大聲疾呼，討論漸漸成為公共議題。這人就是當時在私人市場任經濟師的祈連活（John Greenwood），他一直支持香港建立中央銀行制度，並且在1983年9月初提出固定港元滙率、重建貨幣紀律的構思。局內人對他的想法興趣不大。

在1983年9月24日，港元跌至新低。一日之後，政府經過與銀行界商討，為了穩定市場，決定讓金融司白禮宜（Douglas Blye）在當日下午5時半發表聲明，其中提到「外滙基金在滙率決定機制中承擔更重要的角色」，跟祈連活的建議異常相似。有趣的是，當時財政司彭勵治在美國參加會議，後來回港時被記者問及這個聲明，他竟否認政府有建立貨幣局的意圖，跟兩日前白禮宜的聲明唱反調。

只是金融司一言既出，市場對此改革已有期望，忽然「轉軚」只會為本已亂糟糟的金融市場添煩添亂，結果騎虎難下，本來不太受業界歡迎的聯滙制度，就在當年10月匆匆推行，運作至今了。

歷史沒有如果，但作為經濟學者，難免會想到反事實（counterfactual）的方向去：如果謝利源金舖沒有倒閉，如果恒隆銀行沒有被擠提拖垮，長達1年的財金討論就未必會出現，今天香港的滙率制度會是什麼？

註：Rognes, A. M., & Schenk, C. R. (2023). One country, two currencies: The adoption of the Hong Kong currency board, 1983. The Economic History Review, 76(2), 477-497.

美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授